Húsnæðisvextir lækka ekki sjálf­krafa með evru

Fyrri grein af tveimur

Því er haldið fram að með inngöngu í ESB og upptöku evru lækki húsnæðisvextir á Íslandi sjálfkrafa niður í það sem gerist á meginlandinu. Fullyrðingin hljómar vel, en hún ruglar saman mælikvarðanum og sjúkdómnum. Hitamælirinn læknar ekki hitann.

Í þessari grein færi ég rök fyrir fimm fullyrðingum.

1) Verðbólgan veldur háu vöxtunum.

2) Verðbólgan er heimatilbúin og rætur hennar eiga sér ábyrgðaraðila.

3) Tvennt til viðbótar heldur vöxtunum uppi, ávöxtunarviðmið lífeyriskerfisins og vaxtamunur bankanna, og hvort tveggja er íslensk ákvörðun.

4) Lág verðbólga hefur áður náðst innan krónunnar, en vextir héldust samt háir.

5) Evran breytir engu um neinn þessara þátta.

Keðjan frá verðbólgu til greiðsluseðils. Meginvextir Seðlabankans skila sér út í þá vexti sem heimilum og fyrirtækjum bjóðast, og þá vexti setur bankinn eftir verðbólgunni. Fjármálaráðherra orðaði þetta svo á Alþingi að útlánsvextir á Íslandi séu hærri en í nágrannalöndunum og að það skýrist að mestu af því að áhættulausir vextir séu háir, enda myndi stýrivextir Seðlabankans eins konar vaxtagólf á útlán en vaxtaþak á innlán (Heimild: Alþingi, 2019). Keðjan er því einföld. Verðbólgan ræður stýrivöxtum, þeir ráða fjármögnunarkostnaði bankans, og hann ræður vöxtunum sem þér bjóðast.

Þegar peningastefnunefnd hækkaði vexti úr 7,75% í 8,0% þann 19. ágúst var ástæðan sögð sú að í ljósi mikillar verðbólgu og hárra verðbólguvæntinga teldi nefndin rétt að hækka vexti til að tryggja nægjanlegt peningalegt aðhald (Heimild: Seðlabanki Íslands, 2026b). Hvers vegna vinna hærri vextir á verðbólgu? Þeir gera lántöku dýrari og sparnað ábatasamari. Færri taka lán, fleiri leggja fyrir, og eftirspurn eftir vörum, þjónustu og húsnæði dregst saman. Þegar minna er keypt komast fyrirtæki síður upp með verðhækkanir og verðbólgan hjaðnar. Vaxtatækið er með öðrum orðum tæki til að kæla efnahagslífið og slá þannig á verðbólgu. Vextirnir eru því afleiðing. Verðbólgan er orsökin.

Gengi krónunnar skýrir ekki verðbólguna í dag. Í Peningamálum í ágúst kemur fram að mæld verðbólga hafi verið 5,3% í júlí en undirliggjandi verðbólga haldist í um 4,2% frá því í vor, og að aukning mældrar verðbólgu litist fyrst og fremst af hækkun opinberra gjalda og áhrifum stríðsátaka í Mið-Austurlöndum (Heimild: Seðlabanki Íslands, 2026a). Gengið er þar hvergi nefnt, og hvorugur þátturinn sem bankinn nefnir fylgir myntinni, enda er olía verðlögð í dollurum hvort sem greitt er með krónu eða evru. Því skal þó haldið til haga að gengið hefur áhrif á verðlag og þau áhrif hverfa ekki, enda er innflutt vara keypt í erlendri mynt og gengisfall skilar sér út í vöruverð. Áður fyrr var þetta meginskýringin, en Seðlabankinn hefur bent á að áhrif gengissveiflna á verðbólgu hafi minnkað eftir að verðbólgumarkmið var tekið upp (Heimild: Seðlabanki Íslands, 2017). Munurinn er stigsmunur en ekki eðlismunur.

Verðbólgan á sér þrjár innlendar rætur, og hver þeirra á sér ábyrgðaraðila.

1. Launaþróunin. Laun hafa hækkað mun meira hér en í nágrannalöndunum og verðbólgan fylgt laununum en ekki genginu. Konráð S. Guðjónsson hagfræðingur hefur tekið saman að launakostnaður á vinnustund hafi hækkað um 42% á fjórum árum hér á landi en um 9 til 14% á Norðurlöndunum, þar sem verðbólga var á sama tíma á undanhaldi eða löngu horfin (Heimild: Konráð S. Guðjónsson, 2024).

Hið opinbera er hér ekki áhorfandi heldur samningsaðili í stórum stíl, með um 19 þúsund stöðugildi hjá ríkinu og 22 þúsund hjá sveitarfélögunum (Heimild: Stjórnarráðið, 2022). Kjaratölfræðinefnd, sameiginlegur vettvangur ríkis, sveitarfélaga og heildarsamtaka launafólks, birtir launaþróun eftir mörkuðum. Frá febrúar 2024 til júní 2025 hækkaði grunntímakaup um 11,9% á almennum markaði en 12,2% hjá ríkinu, 12,9% hjá Reykjavíkurborg og 14,3% hjá sveitarfélögum utan Reykjavíkur, að því gefnu að krónutöluhækkanir skili hlutfallslega meiri hækkun þar sem laun eru lægri (Heimild: Kjaratölfræðinefnd, 2025). Kjörin eru þar að auki ekki eingöngu talan á launaseðlinum, því vinnutímastyttingin ein var metin til 3,4% hækkunar inn í launavísitölu hjá ríkinu en 1,4% á almennum markaði (Heimild: Stjórnarráðið, 2022). Seðlabankinn bendir á að verði kjarasamningum slitið og samið um enn meiri launahækkanir gæti það leitt til þess að efnahagsumsvif gefi meira eftir og verðbólga verði enn þrálátari (Heimild: Seðlabanki Íslands, 2026c).

2. Afkoma hins opinbera. Afkoman var neikvæð um 169,9 ma.kr. árið 2024, eða 3,7% af landsframleiðslu, og bein útgjöld vegna Grindavíkur námu þá yfir 87 milljörðum króna (Heimild: Hagstofa Íslands, 2025). Árið 2025 var hallinn 137,0 ma.kr. eða 2,8% (Heimild: Hagstofa Íslands, 2026). Hið opinbera í skilningi Hagstofunnar tekur bæði til ríkis og sveitarfélaga. Ríkisstjórnin semur fjárlögin og sveitarstjórnirnar sínar áætlanir, og þar liggur ábyrgðin.

3. Húsnæðisliðurinn. Rætur hans liggja í lóðaframboði og gjaldtöku sveitarfélaganna. Frá 2003 til 2016 hækkaði lóðaverð á höfuðborgarsvæðinu úr um 500 þúsundum í fimm til tíu milljónir króna á hverja íbúð, eða ríflega tífaldaðist, á meðan íbúðaverð þrefaldaðist, og lóðaverð er metið um fimmtungur af heildarbyggingarkostnaði (Heimild: Íslandsbanki, 2016). Hagfræðingur Samtaka iðnaðarins orðar orsökina svo að grunndrifkrafturinn á bak við lóðahækkunina sé skortur á lóðum (Heimild: Íslandsbanki, 2016). Umfang gjaldtökunnar sést í tölum sömu samtaka, því í átta stærstu sveitarfélögunum námu tekjur af byggingarréttar- og gatnagerðargjöldum 57 milljörðum króna á árunum 2022 til 2024, þar af 19 milljörðum hjá Reykjavíkurborg (Heimild: Samtök iðnaðarins, 2025). Framboð íbúða ræðst fyrst og fremst af lóðum og leyfum sveitarfélaga og bregst hægt við, svo aukin eftirspurn breytist til skamms tíma í hærra verð fremur en í fleiri íbúðir.

Fjórða atriðið er ekki rót heldur magnari, og því skal haldið til haga. Verðbólguvæntingar ráða miklu um hversu þrálát verðbólgan verður, því þær rata inn í kjarasamninga og verðákvarðanir fyrirtækja. Í ágúst námu skammtímaverðbólguvæntingar markaðsaðila og fyrirtækja 3,5 til 4%, vel yfir 2,5% markmiðinu, og peningastefnunefnd nefndi háar verðbólguvæntingar sem aðra af tveimur ástæðum vaxtahækkunarinnar (Heimild: Seðlabanki Íslands, 2026a og 2026b). Væntingar eru þó ekki sjálfstætt afl. Þær ráðast af því hvort fólk trúir að þessum þremur þáttum verði haldið í skefjum. Eftirspurnarþrýstingur í hagkerfinu er svo ekki sjálfstæð rót heldur farvegurinn sem þættirnir þrír renna eftir, því laun, opinber útgjöld og útlán mynda eftirspurnina sem takmarkað húsnæðisframboð annar ekki, og verðtryggingin bætir við tregðu þegar mæld verðbólga rennur inn í höfuðstól lána og þaðan aftur út í verðlagið.

Vægi húsnæðisliðarins sést best á því hvað gerist þegar hann er tekinn út. Landsbankinn benti á í fyrra að ef matvara og húsnæði væru ekki hluti af vísitölu neysluverðs hefði verðbólga verið undir markmiði Seðlabankans frá því í ágúst árið áður (Heimild: Landsbankinn, 2025). Annar liðurinn ræðst af heimsmarkaðsverði, hinn af íslenskum sveitarstjórnum.

Hér er tækið að hluta í öfugu hlutverki. Meginvextir vinna á eftirspurn en ekki á framboði, því engin lóð verður til við vaxtahækkun. Seðlabankastjóri hefur sjálfur bent á að ákvarðanir í skipulagsmálum, meðal annars að brjóta ekki nýtt land undir ný hverfi, hafi takmarkað framboð á nýju húsnæði á höfuðborgarsvæðinu, og forsvarsmenn stærstu sveitarfélaganna mótmæltu þeim ummælum (Heimild: RÚV, 2021). Við bætist að fram til júní 2024 var raunvaxtakostnaður húsnæðislána beinn þáttur í reiknaðri húsaleigu í vísitölunni, svo vaxtahækkanir voru um árabil að hluta að hækka þá tölu sem þær áttu að lækka. Hagstofan tók þá upp aðferð húsaleiguígilda og þau áhrif eru horfin (Heimildir: Hagstofa Íslands, 2024; Seðlabanki Íslands, 2024b).

Tvennt heldur vöxtunum uppi til viðbótar, og hvort tveggja er innlent. Það fyrra er ávöxtunarviðmið lífeyriskerfisins. Samkvæmt 19. gr. reglugerðar nr. 391/1998 skal nota 3,5% vaxtaviðmiðun umfram vísitölu neysluverðs við núvirðisreikning væntanlegs lífeyris, og samkvæmt 20. gr. skal núvirði verðtryggðra verðbréfa með föstum tekjum metið miðað við 3,5% raunávöxtunarkröfu, enda þótt bókfært verð eignanna sé annað (Heimild: Reglugerð nr. 391/1998). Sjóðirnir eru ekki lítill aðili á þessum markaði, því eignir þeirra námu 7.710 ma.kr. í árslok 2023 eða 184% af landsframleiðslu og eru orðnar meiri en eignir innlenda bankakerfisins og vátryggingafélaganna samanlagt (Heimild: Seðlabanki Íslands, 2024). Á skuldabréfamarkaðnum eiga þeir 70% allra skráðra skuldabréfa og 85% þeirra bréfa eru verðtryggð (Heimild: Innherji, 2026). Hér skal engu leynt, því 3,5% viðmiðið er ekki lögbundið vaxtagólf. Þegar einn kaupandi heldur hins vegar á sjö af hverjum tíu skráðum bréfum ræður sú ávöxtun sem hann sættir sig við miklu um langtímavextina, og verðtryggt lífeyriskerfi með fastri raunávöxtunarforsendu kallar á verðtryggt fjármálakerfi sem þýðir hærra vaxtastig en ella. Fjármálaráðuneytið hefur sjálft viðurkennt þetta, því í svari til Alþingis kemur fram að fram hafi komið gild sjónarmið um að viðmiðið hafi þrengt fjárfestingarkosti lífeyrissjóðanna og almennt stuðlað að hærra vaxtastigi, og að endurskoðun þess hafi ekki farið fram þótt forsendur hafi breyst (Heimild: Alþingi, 2012).

Það síðara er vaxtamunur bankanna. Vaxtamunur íslensku bankanna var 2,9% á árinu 2024 en 2,5% hjá norrænum bönkum af svipaðri stærð, og Seðlabankinn bendir á að hefði eiginfjárhlutfallið verið hið sama hefði munurinn helmingast (Heimild: Seðlabanki Íslands, 2025). Munurinn er því minni en oft er látið í veðri vaka. Hvítbókin kallar það sem eftir stendur Íslandsálag og rekur það til smæðar hagkerfisins og sértækrar skattheimtu (Heimild: Hvítbók, 2018). Smæðin er ekki á valdi neins. Skattheimtan er það, og hún er sá þáttur sem stenst samanburðinn. Seðlabankinn segir að á árunum 2021 til 2023 hafi skattgreiðslur kerfisbankanna verið á bilinu 1,2 til 1,4% af áhættuvegnum eignum á meðan hlutfallið hafi verið 0,3 til 0,6% í flestum löndum Evrópu, og að við bætist 3% vaxtalaus bindiskylda sem hvorki er við lýði í Danmörku né Noregi. Eftir sértæka skatta voru hreinar tekjur íslensku bankanna lægri en samanburðarbankanna (Heimild: Seðlabanki Íslands, 2025). Eiginfjárkröfurnar eru hins vegar ekki strangari hér, því sé horft fram hjá auka vegna kerfislegs mikilvægis voru þær 16,9% í árslok 2024, lítillega lægri en hjá sambærilegum norrænum bönkum. Við bætist fákeppni á íbúðalánamarkaðnum sjálfum, því þótt tuttugu lánastofnanir starfi þar eiga þrír stærstu bankarnir 70% af bókfærðu virði útistandandi íbúðalána og lífeyrissjóðirnir 29% (Heimild: HMS, 2026).

Lág verðbólga er möguleg með krónu, og það er reynsla en ekki kenning. Á árunum 2014 til 2017 reyndist verðbólga samfellt við eða undir 2,5% markmiði Seðlabankans í fjögur ár (Heimild: Íslandsbanki, 2019). Seðlabankinn lýsti stöðunni þá svo að á vegist annars vegar innlendur verðbólguþrýstingur og hins vegar áhrif gengishækkunar krónunnar og óvenju lítillar alþjóðlegrar verðbólgu, og að alþjóðleg verðlagsþróun og sterkari króna hafi veitt svigrúm (Heimild: Seðlabanki Íslands, 2016). Undir evru hefði nafngengið ekki getað styrkst og aðlögunin þá þurft að koma fram í innlendu verðlagi og launum.

Sú gengisstyrking var þó ekki ókeypis. Styrking nafngengis umfram framleiðniþróun hækkar raungengið, og hærra raungengi þýðir að innlendur kostnaður hækkar miðað við keppinauta. Sú staða þarf að leiðréttast fyrr eða síðar. Munurinn er sá að með krónu kemur leiðréttingin fram í genginu á einu til tveimur árum, en með evru verður hún að koma fram í launum eða störfum. Krónan var aldrei hindrunin.

Vextirnir fylgdu þó ekki alla leið niður, og það er lærdómsríkt. Í maí 2016 stóðu meginvextir Seðlabankans í 5,75% á meðan verðbólga mældist 1,6% í apríl, svo raunvextir bankans voru um fjögur prósent, og bankinn benti sjálfur á að raunvextir hans hefðu hækkað með hjöðnun verðbólgu og lækkun verðbólguvæntinga (Heimild: Seðlabanki Íslands, 2016). Verðbólgan getur því farið í markmið án þess að vextir fylgi alla leið. Skýringin er sú sem rakin var hér að framan. Verðbólgan ræður hreyfingunni en gólfin tvö ráða vaxtastiginu, ávöxtunarviðmið lífeyriskerfisins og vaxtamunur bankanna. Hvort tveggja er innlent og hvort tveggja er óháð myntinni.

Niðurstaða. Munur íslenskra og evrópskra húsnæðisvaxta er að langstærstum hluta heimatilbúinn. Hann liggur í launaþróun sem samið er um hér, í fjárlögum sem samin eru hér, í lóðaframboði og gjaldtöku sem ákveðin eru í ráðhúsum landsins, í ávöxtunarviðmiði sem sett er með íslenskri reglugerð, og í sértækum álögum á banka sem Alþingi leggur á. Evran fjarlægir ekkert af þessu. Hún færir aðeins ávöxtunarviðmiðið til, úr vaxtavanda lántakandans yfir í lífeyrisvanda sjóðfélagans, eins og rakið er í síðari grein. Sá sem lofar sjálfkrafa vaxtalækkun með evru lofar því að mælirinn lækni sjúklinginn. Í síðari grein skoða ég þau rök sem færð eru fyrir því að evran lækki vextina, og hvað gögnin segja um þau.

Höfundur er með Cand. Merc. gráðu í rekstrarhagfræði og er óháður og fær ekki greitt fyrir þessi skrif.

Heimildaskrá

Alþingi (2019). Ræða fjármála- og efnahagsráðherra um Hvítbók um framtíðarsýn fyrir fjármálakerfið, 29. janúar 2019.

Alþingi (2012). Svar fjármálaráðherra við fyrirspurn um ávöxtunarkröfu lífeyrissjóða. Þingskjal 642, 330. mál, 140. löggjafarþing 2011–2012.

Hagstofa Íslands (2025). Fjármál hins opinbera árið 2024. Birt 18. september 2025.

Hagstofa Íslands (2026). Fjármál hins opinbera árið 2025. Birt 12. mars 2026.

Hagstofa Íslands (2024). Vísitala neysluverðs í júní 2024. Aðferð húsaleiguígilda tekin upp, birt 27. júní 2024.

HMS (2026). Mánaðarskýrsla um húsnæðismarkaðinn, ágúst 2026. Birt 20. ágúst 2026.

Hvítbók (2018). Hvítbók um framtíðarsýn fyrir fjármálakerfið. Starfshópur fjármála- og efnahagsráðherra, desember 2018.

Innherji (2026). Stór skref að lægri vöxtum íbúðalána. Vísir, 1. apríl 2026.

Íslandsbanki (2016). Greining á íbúðamarkaði, október 2016, sbr. „Lóðaverðið tífaldast á tíu árum“, Vísir, 22. október 2016.

Íslandsbanki (2019). Meiri trú á verðbólgumarkmiði Seðlabankans. Greining Íslandsbanka.

Kjaratölfræðinefnd (2025). Haustskýrsla kjaratölfræðinefndar 2025, kynnt 27. nóvember 2025.

Konráð S. Guðjónsson (2024). 10 staðreyndir um verðbólgu og ríkisfjármál. Vísir, 16. ágúst 2024.

Landsbankinn (2025). Vikubyrjun 7. júlí 2025. Greiningardeild Landsbankans.

Morgunblaðið (2025). Alþingi þarf að hafa frumkvæði að breytingu. Ummæli Þórarins G. Péturssonar varaseðlabankastjóra á opnum fundi efnahags- og viðskiptanefndar, 21. október 2025.

Reglugerð nr. 391/1998 um skyldutryggingu lífeyrisréttinda og starfsemi lífeyrissjóða, með síðari breytingum, síðast breytt 29. desember 2021.

Seðlabanki Íslands (2016). Peningamál 2016/2, maí 2016.

RÚV (2021). Umdeild ummæli seðlabankastjóra, 4. júlí 2021.

Samtök iðnaðarins (2025). Átta stærstu sveitarfélögin innheimtu 57 milljarða. Greining, 10. desember 2025.

Seðlabanki Íslands (2026a). Peningamál 2026/3, ágúst 2026.

Seðlabanki Íslands (2026b). Yfirlýsing peningastefnunefndar, 19. ágúst 2026.

Seðlabanki Íslands (2026c). Peningamál 2026/2, maí 2026.

Seðlabanki Íslands (2017). Peningastefna byggð á verðbólgumarkmiði. Reynslan á Íslandi frá árinu 2001 og breytingar í kjölfar fjármálakreppunnar. Sérrit nr. 11, september 2017.

Seðlabanki Íslands (2024a). Umsvif lífeyrissjóða á fjármálamarkaði og æskilegar umbætur á löggjöf um lífeyrissjóði. Sérrit nr. 18, umræðuskýrsla, 22. október 2024.

Seðlabanki Íslands (2024b). Karen Á. Vignisdóttir, Ný aðferð við að reikna húsnæðislið vísitölu neysluverðs. Peningamál 2024/4.

Seðlabanki Íslands (2025). Örn Hauksson, Staða kerfislega mikilvægu bankanna í samanburði við sambærilega norræna banka, 15. ágúst 2025.

Stjórnarráðið (2022). Þróun starfa og launa hjá hinu opinbera. Fjármála- og efnahagsráðuneytið, 20. desember 2022.