Vogun vinnur, vogun tapar

Mikil lækkun á gengi íslenskra hlutabréfa undanfarna mánuði hefur komið mörgum mjög á óvart. Þegar þetta er skrifað hefur gengi Úrvalsvísitölunnar lækkað um 40% frá því að hún náði hámarki í júlí á síðasta ári. Engan veginn virðist útilokað að hún eigi enn eftir að lækka talsvert.

Þegar nánar er skoðað þarf þessi lækkun þó ekki að koma mjög á óvart. Íslensk hlutabréf hafa hækkað miklu meira en flest önnur hlutabréf undanfarin ár. Jafnvel eftir lækkun undanfarinna mánaða hefur Úrvalsvísitalan skilað um 30% raun­ávöxtun á ári sl. fimm ár og tæplega 18% raunávöxtun á ári í 15 ár. Gildi Úrvalsvísitölunnar eru ekki til lengur aftur í tímann en þetta, enda hófust viðskipti með hlutabréf í kauphöll ekki mikið fyrr hérlendis. Fyrir þennan tíma var þó til vísir að hlutabréfamarkaði og hann hafði ekki síður skilað hárri ávöxtun frá upphafi, um miðjan níunda áratug síðustu aldar. Þetta eru afar háar tölur í alþjóðlegum samanburði og bera ýmis einkenni svokallaðrar verðbólu.

Hlutabréfaverð hlýtur á endanum að byggja á getu fyrirtækja til að búa til hagnað. Til að standa undir svona ávöxtunartölum þarf rekstur íslenskra fyrirtækja fyrr eða síðar að skila nánast ævintýralegum hagnaði. Það hafa mörg þeirra reyndar gert undanfarin ár en umtalsverður hluti hagnaðarins hefur orðið til með ýmiss konar eignaumsýslu, t.d. kaupum og sölu á enn öðrum fyrirtækjum. Það er ekki mjög vænlegt til lengdar ef umtalsverður hluti heildarhagnaðar alls markaðarins verður til með þeim hætti. Hvernig sem fyrirtæki eru keypt og seld, bútuð sundur eða sameinuð, þá verður reksturinn á endanum að búa til öll þau verðmæti sem hægt er að skila til hluthafa. Öðru er ekki til að dreifa. Það skiptir engu í þessu samhengi hvort sýslað er með innlend eða erlend fyrirtæki.

Í Bandaríkjunum hafa hlutabréf skilað að jafnaði um 8% raun­ávöxtun á ári, allt frá 19. öld. Í flestum Vestur-Evrópulöndum hefur árangurinn verið svipaður, þó oft aðeins lakari. Það þarf talsverða bjartsýni til að ætla að íslensk hlutafélög geti árum saman skilað miklu hærri raunávöxtun en almennt gerist á öðrum mörkuðum. Hagræðingartækifærin hafa þó verið og eru sjálfsagt enn mýmörg hérlendis, eftir að hafa búið við versta fjármálakerfi Vestur-Evrópu áratugum saman. Það getur skýrt háa ávöxtun hérlendis um tíma, á meðan tekið er til, en ekki varanlega.

Það skiptir líka máli hve stór hlutabréfamarkaðurinn er, í hlutfalli við hagkerfið. Örsmár markaður þarf ekki margar krónur til að ná háum prósentutölum. Þegar markaðsvirði hlutabréfa í skráðum félögum er orðið mun meira en landsframleiðsla á þetta ekki lengur við. Árið 2005 var hækkun markaðsvirðis skráðra hlutabréfa á Íslandi nokkurn veginn jafnmikil og greitt var í laun og launatengd gjöld á öllu landinu sama ár. Það var með eindæmum gott ár á hlutabréfamarkaði en það er engin von til þess að fá mörg slík ár. Fyrirtæki landsmanna geta einfaldlega ekki búið til þann hagnað sem þarf til þess ár eftir ár.

Þeir sem tekið hafa lán til hlutabréfakaupa hafa komið verst út úr lækkun undanfarinna mánaða. Það liggur í hlutarins eðli. Skuldsett eða voguð hlutabréfakaup skila mestri ávöxtun þegar vel árar en þeim mun verri þegar markaðir eru á niðurleið. Þeir sem djarfast hafa teflt, notað hlutfallslega lítið eigið fé og nýtt hækkun undanfarinna missera jafnharðan til að taka meiri lán og kaupa meira, standa jafnvel uppi slyppir og snauðir. Við því er lítið að segja þótt tapið kunni að vera sárt og fallið hátt. Þessi fjárfestingarstefna hlýtur nær alltaf að skila þessari niðurstöðu fyrr eða síðar, nema það takist með heppni að hverfa frá henni í tíma. Þeir sem hafa keypt snemma eða nokkuð jafnt og þétt og legið lengi með bréf, dreift áhættunni og ekki skuldsett sig, eru hins vegar flestir í ágætum málum þegar árangur til lengri tíma er metinn. Þetta á sem betur fer t.d. almennt við um lífeyrissjóði landsmanna.

Markaðir verða mjög líklega órólegir áfram. Reynslan sýnir að það tekur tíma fyrir ró að komast á að nýju eftir miklar sviptingar. Áhyggjuefnin eru enn allmörg. Einn áhættuþátturinn er gengi krónunnar. Ef hún lækkar skarpt mun gífurleg skuldsetning landsmanna í erlendri mynt valda ýmsum búsifjum, hvort sem féð hefur verið nýtt vegna kaupa á hlutafé eða öðru. Nú reynir á efnahagslífið, kunna stjórnendur þess jafn vel að vinna úr þröngri stöðu og vænlegri?